作者期望寻找金融危机爆发前后，我国大型商业银行境外衍生品投资的基本特征及其问题，并得出一些启示。
      
       一、典型大型商业银行境外衍生品头寸
       本文选择了工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行(以下简称工行、农行、中行、建行、交行)这五大商业银行2006年到2008年的数据，从境外衍生品的名义本金额和市场价值两个角度展开分析五大行境外衍生品的名义本金额。
       (一)名义本金额是投资者最初与交易对手签订衍生品交易合约时规定的头寸
       头寸一般代表了投资衍生品投资的初始规模，它也往往成为最终结算损益时参照的基础。从表1可知，第一，2006年、2007年、2008年五大行(由于农行2006年年报未提供境外投资的详细数据，故2006年为四大行)境外衍生品投资的名义本金总额分别为20809亿人民币、32960亿元、28687亿元，分别占到当年我国国内生产总值(GDP)的9.94％、13.37％、9.54％。仅仅我国五大商业银行所持有的境外衍生品头寸占GDP的比重已经超过了1/10，因此这一投资的成败关系着我国金融体系的安全。第二，五大行境外衍生品投资头寸在其全部衍生品投资中所占份额都保持在70％左右，这说明各行在运用衍生品时还是较多地考虑了境外投资的选择。第三，比较五大行的投资头寸，2006年中行最大，在四大行中所占份额高达60％，交行最小，仅为5％；2007年，将农行考虑进来后，中行仍然占据了将近一半的份额，份额最小仍为交行，仍然保持在5％；2008年，中行的份额仍然最大，且较之上年有所提高，达到了53％，交行和农行较低，都在6％到7％之间。
       (二)五大行境外衍生品的市场价值
       市场价值是衍生品在后续持有期间的市场估值，这代表了那些在二级市场上公开交易的衍生品的公开报价，因而在很大程度上被认为是衍生品的真实价值。从表2可知，2006年、2007年、2008年五大行境外衍生品投资的市场价值总额分别为333亿、614亿元、820亿元，分别占到当年境外衍生品投资名义本金总额的1.60％、1.86％、2.86％，呈增长态势。以2006～2008年的全球衍生品投资为参照，如表3所示，据国际清算银行统计数据计算的“市价/名义本金”值表明，2006年、2007年、2008年全球衍生品的市场价值相较于其名义金额分别为2.42％、2.38％、4.45％。由此可见，我国境外衍生品的市场价值与其名义金额的比值虽然不断增长，但我国境外衍生品投资的杠杆率在全球范围内并不算高。
      
       二、五大行境外衍生品的投资回报
       从投资收益角度几乎看不出来亏损。如表4所示，除了工行在2008年亏损了0.46亿元，中行在2006年亏损了0.22亿元和交行在2008年亏损了2.81亿元之外，其他行及这些行在其他年份都获得了正的“投资收益”。总体上看，2006年，工中建交四大行获得了将近13.97亿元的投资收益；2007年有所下降，五大行的投资收益共计12.85亿元；2008年继续下降，为11.30亿元。可见单纯从当年度已实现投资回报看，五大行的投资回报还是不错的。
       换个角度，从公允价值变动来看我国大型银行境外衍生品投资状况，就出现了截然不同的面貌。如表5所示，除了中行在2007年获得了正的“公允价值变动损益”外，其他所有银行在所有年度都遭遇了“未实现亏损”，也就是所谓的浮亏。
       最后比较各行的投资收益与公允价值变动损益的反差情况。从图1可知，2006年投资收益与公允价值变动损益悬殊最严重的是工行，相对较少的是建行。2007年工行的投资收益与公允价值变动损益对比仍然最悬殊，而且这种悬殊程度由于巨大的浮亏而变得更加严重，而农行在二者上的悬殊相对较少，中行虽有绝对值上的悬殊，但二者都是正值。2008年，投资收益与公允价值变动损益对比绝对悬殊最严重的则是建行，而中行也出现了较大的浮亏现象，交行则在投资收益和公允价值变动损益两方面都遭遇了亏损。总体而言，各行在这两者上都呈现了大体相反的态势(其一盈利而另一浮亏)。
      
       三、五大行次级房贷衍生债券的投资情况
       2007年爆发的美国次贷危机对全球金融体系产生了巨大的冲击。作为我国积极的境外衍生品投资者的五大国有银行自然也未能幸免。此次危机中，五大行境外衍生品投资最大的风险正来自于代理链条漫长、结构高度复杂的次级房贷衍生债券。五大行所持有的这类资产证券化衍生品主要包括：美国次级住房贷款抵押债券、美国Alt-A住房贷款抵押债券、美国Non-Agency住房贷款抵押债券、美国房地产按揭机构房地美(Freddie Mac)及房利美(Fannie Mae)发行的债券、房地美及房利美担保的住房贷款抵押债券。
       回顾全球金融危机发展演化历程，发源于美国的次级房贷衍生债券实际上被称作为“有毒资产”。这部分债券除了少量得到了美国政府的信用担保外，大部分资产的质量是非常低的，其中大量被国际著名信用评级公司(如标普、穆迪等)评为A级甚至更高的次级房贷衍生债券都出现了重大违约。因此，作者将各行年报中披露信用评级在A级以下和未经过评级的境外次级房贷衍生债券视作高风险资产。我们在表6中计算了五大行境外次级房贷衍生债券的投资情况。
       表6显示，第一，各行都持有了大量境外次级房贷衍生债券。2007年合计数为17417亿美元，按当年6月的人民币兑美元汇率中间价(7.7496)计算为134972亿人民币，这一数额相当于当年GDP的54.09％；2008年在经过大量计提减值准备和减持之后，合计数为16835亿美元，按当年6月的人民币兑美元汇率中间价(6.8916)计算为116020亿人民币，这一数额相当于当年GDP的38.59％。可见，五大行所持有的境外次级房贷衍生债券的账面金额很高，其动静变化对我国经济发展有着重大影响。第二，中行所持有的境外次级房贷衍生债券位居各行之首，两年中均占到了五大行总额的97％(考虑到2008年加入了农行的数据，在2008年这一份额实际上还要高一些)，持有头寸较多的建行在2007年和2008年的占比仅为2％和1％。
       下面探讨各行境外次级房贷衍生债券投资的可识别风险情况。所谓

可识别风险即是年报数据已披露风险，可以通过该风险资产占全部资产的比重来计量。之所以讨论可识别风险，而没有分析各行年报中所报告的对次级房贷衍生债券计提的减值准备和相关的资产减值损失，是考虑到各行可能会出于粉饰自身业绩的考虑而不对其此类债券的减值情况进行充分计提。本文直接将其高风险资产列入可识别风险指标，更有利于直观而准确地把握各行可能因此而遭受的损失程度。图2显示，各行两年间的可识别风险水平都呈上升趋势，行均水平也从40％左右上升到了50％左右。2007年，工行、中行面临较高的可识别风险，其风险资产占比分别为75.62％和68.07％，建行的可识别风险为0；2008年，工行的可识别风险仍然最高，达到了82.12％，中行紧随其后，为79.38％，建行仍然处于最低水平，为17.28％。
      
       图2　各行持有次贷衍生债券中高风险债券占比
       四、总结和启示
       第一，五大行持有境外衍生品在其全部衍生资产中所占的份额都在50％以上，这很大程度上是因为我国自己的衍生品市场目前仍处于初级发展阶段，与国外差距较大，经济主体在选择或定制金融工具时难免会更热衷于考虑境外衍生品。比较各行的投资份额，有两个特征：其一是各行境外衍生品的投资规模受制于其资产规模，资产规模大的银行其衍生品投资头寸相对也大；其二是投资规模还明显受制于各自业务开展的区域范围，作为以国际业务为主的中行，其在衍生品的境外投资方面自然表现得比较突出，所占投资份额在三年中始终占据了一大半，因此，中行在金融危机中承担的风险也就远高于其他几大行。
       第二，公允价值变动损益与投资收益存在严重背离，浮亏比较严重，并呈集中式爆发。如前文所述，五大行的年报显示了正的“投资收益”，但除了中行在2007年获得了正的“公允价值变动损益”外，其他所有银行在所有年度都遭遇了“未实现亏损”。此外，五大行的境外衍生品的投资风险逐年积累，并在2007年、2008年集中爆发出来，这也完全符合金融危机传导的一般性规律。金融危机爆发后，最先受到冲击的往往是经营流动性的金融企业，并且其蒙受损失的时间也较长。随后，这一危机传染到实体经济，工商企业也开始遭受损失。
       第三，对于简单衍生品投资，大型商业银行的收益状况还是不错的，但涉及CDO这样的与系统性风险高度相关、缺乏透明性的资产证券化衍生品，则亏损比较严重。基于次级房贷衍生出来的债券资产，其构造比较复杂，加之委托代理链条相当漫长，这就造成了严重的信息不对称。此外，大型国际信用评级公司垄断了对金融资产信用评级的话语权，它们出具的较高信用等级报告来对这类资产进行隐性担保，这无疑又进一步扭曲了真实信息。我们知道，衍生品所受的影响因素非常多且复杂，其投资环境每年又在发生着微妙甚至危险的变化，而对于境外衍生品投资，我国企业涉足的广度和深度还很有限，对其高度复杂的结构和瞬息万变的市场环境掌握还很不足。所以，我们应该注意对宏观经济、市场环境的动态把握，不能过度倚重于过去成功的投资经验，在对待境外衍生品投资需要特别谨慎。
       第四，尽管此轮金融危机中，我国大型商业银行的境外衍生品投资遭受了重大损失，但因噎废食、就此远离境外衍生品的做法也是不可取的。正确的态度是：一方面要加快建设完善国内衍生品市场，降低企业对境外衍生品市场的过分依赖；另一方面我国企业需要苦练内功，比如完善衍生品风险的识别、预警、评估和应对的内控机制，加强高素质人才的培养、引进和使用等。唯有如此，我国企业的(境外)衍生品投资才能走上良性循环的轨道。

        

• 评论内容...
• 匿名发表
• [添加到收藏夹]
• 发表评论：(匿名发表无需登录，已登录用户可直接发表。) 登录状态：未登录